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第七章企业价值评估
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本章难度非常大，建议大家在复习本章时候重点把握书上例题和有关概念。同时结合第二章内容对管理员资产负债表、管理用利润表和管理用现金流量表的各报表项和编制方法进行熟悉。另外请重点掌握本章的两阶段模型的计算步骤和方法。 公文汇 www.gongwenhui.com
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对于相对价值法，除了掌握三种指标的计算方法以及修正后的计算方法，重点掌握三种指标的优缺点和适用条件，以及各指标的驱动因素和关键因素。
第一节 企业价值评估概述
一、价值评估的意义
企业价值评估简称价值估价或企业估值，目的是分析和衡量一个企业或一个经营单位的公平市场价值，并提供有关信息以帮助投资人和管理当局改善决策。
二、价值评估的目的
价值评估的目的帮助投资人和管理当局改善决策。
1.价值评估可以用于投资分析。
2.价值评估可以用于战略分析。
3.价值评估可以用于以价值为基础的管理。
三、企业价值评估的对象
企业价值评估的一般对象是企业整体的经济价值。企业整体的经济价值是指企业作为一个整体的公平市场价值。
（一）企业的整体价值
企业的整体价值观念主要体现在以下四个方面：
1.整体不是各部分的简单相加 2.整体价值来源于要素的结合方式
3.部分只有在整体中才能体现出其价值 4.最全面的范文参考写作网站整体价值只有在运行中才能体现出来 （二）企业的经济价值
经济价值是指一项资产的公平市场价值，通常用该资产所产生的未来现金流量的现值来计量。
需要注意的问题：
1.区分会计价值与经济价值
2.区分现时市场价值与公平市场价值
现时市场价值指市场价格，实际上是现行市价。现时市场价格可能是公平的，也可能是不公平的。
所谓“公平市场价值”是指在公平的交易中，熟悉情况的双方，自愿进行资产交换或债务清偿的金额。
（三）企业整体经济价值的类别 1.实体价值与股权价值
企业实体价值=股权价值+净债务价值
企业全部资产的总体价值，称为“企业实体价值”。
股权价值在这里不是所有者权益的会计价值（账面价值），而是股权的公平市场价值。
净债务价值也不是它们的会计价值（账面价值），而是债务的公平市场价值。
2.持续经营价值与清算价值
（1）企业能够给所有者提供价值的方式有两种：
持续经营价值（简称续营价值）：由营业所产生的未来现金流量的现值。
清算价值：停止经营，出售资产产生的现金流。
（2）在大多数的情况下，评估的是企业的持续经营价值。
（3）一个企业的公平市场价值，网络应当是持续经营价值与清算价值中较高的一个。
（4）一个企业的持续经营价值已经低于其清算价值，本应当进行清算。但是，也有例外，那就是控制企业的人拒绝清算，企业得以持续经营。这种持续经营，摧毁了股东本来可以通过清算得到的价值。
3.少数股权价值与控股权价值 （1）所有权和控制权关系
企业的所有权和控制权是两个极为不同的概念。买入企业的少数股权和买入企业的控股权，是完全不同的两回事。
买人企业的少数股权，是承认企业现有的管理和经营战略，买入者只是一个旁观者。
买入企业的控股权，投资者获得改变企业生产经营方式的充分自由，或许还能增加企业的价值。
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第二节 现金流量折现模型
一、企业价值评估与项目价值评估的比较
二、现金流量模型的参数和种类
现金流量模型是企业价值评估使用最广泛、理论上最健全的模型。
（一）基本公式
n
现金流量t
价值=
)tt?1(1?资本成本
?
三、现金流量折现模型参数的估计
（一）折现率：
股权现金流量：K股 实体现金流量：K加权 （二）确定预测期间
1.预测的时间范围涉及预测基期、详细预测期和后续期。
（1）预测的基期（考试通常为已知数） （2）详细预测期和后续期的划分
为了避免预测无限期的现金流量，大部分估价将预测的时间分为两个阶段：
第一个阶段是“详细预测期”，或称“预测期”。在此期间，需要对每年的现金流量进行详细预测，并根据现金流量模型计算其预测期价值；
第二个阶段是“后续期”，或称为“永续期”。在此期间，假设企业进入稳定状态，有一个稳定的增长率，可以用简便的方法直接估计后续期价值。
2.判断企业进入稳定状态的标志
企业进入稳定状态的主要标志是两个：
（1）具有稳定的销售增长率，它大约等于宏观经济的名义增长率；（2）具有稳定的投资资本回报率，它与资本成本接近。
投资资本回报率是指税后经营利润与投资资本（净负债加所有者权益）的比率，它反映企业投资资本的盈利能力。
这里的“投资资本回报率”，就是第二章的“净经营资产利润率”，只不过这里的投资资本用的是期初数。
（三）现金流量的确定 1.预测方法
未来现金流量的数据需要通过财务预测取得。
2.预测销售收入
预测销售收入是全面预测的起点。思想汇报专题通过对销售收入的增长率进行预测，然后根据基期销售收入和预计增长率计算预测期的销售收入。销售增长率的预测以历史增长率为基础，根据未来的变化进行修正。在修正时，要考虑宏观经济、行业状况和企业的经营战略。
3.预计财务报表的编制
（1）预计利润表（与第二章结构一致）
（2）预计资产负债表（与第二章结构一致）
管理用资产负债表:
（四）预计现金流量表 常用方法：
1.企业实体现金流量
①经营营运资本=经营流动资产-经营流动负债
经营营运资本增加=本年经营营运资本 -上年经营营运资本 ②净经营性长期资产总投资
=购置各种长期经营资产的支出-经营长期负债增加 =长期经营资产净值变动+折旧摊销-经营长期负债增加 =净经营性长期资产的增加+折旧摊销 下列方法很少使用：
实体现金流量=股权现金流量+债务现金流量
（1）股权现金流量=股利-股票发行（或+股票回购）
（2）债务现金流量=税后利息+偿还债务本金-新借债务本金
(来自: 在 点 网) 下页【由厚到薄】2015年CPA财务成本管理总结(完整版)(2) =税后利息-净债务增加 （五）后续期现金流量增长率的估计 在稳定状态下，实体现金流量、股权现金流量的增长率和销售收入的增长率相同，因此可以根据销售增长率估计现金流量增长率。 四、现金流量模型的应用 第三节 相对价值法 一、常用的股权市价比率模型 （二）寻找可比企业的驱动因素 1.市盈率的驱动因素 请重点掌握驱动因素和关键因素 （三）模型的适用性 2.市价/净资产比率模型(市净率模型) 的适用性 3.市价/收入比率模型(收入乘数模型)的适用性 （四）模型的修正 1.市盈率模型的修正 第八章 资本预算 第一节 投资评价的基本方法 一、项目的类型 （1）新产品开发或现有产品的规模扩张项目：添置新的固定资产，并增加企业的营业现金流入 （2）设备或厂房的更新项目：更换固定资产，但不改变企业的营业现金流入 二、资本投资评价的基本原理 投资项目的报酬率超过资本成本时，企业的价值将增加；投资项目的报酬率小于资本成本时，企业的价值将减少。 资本成本是一种机会成本，是投资人要求的最小收益率。 三、投资项目评价的基本方法 （一）净现值法(Net Present Value) 1.含义：净现值是指特定项目未来现金流入的现值与未来现金流出的现值之间的差额。是评价项目是否可行的最重要的指标。 2.计算：净现值= Σ未来现金流入的现值-Σ未来现金流出的现值 折现率的确定：资本成本 3.决策原则: 当净现值大于0，投资项目可行。 1.含义：现值指数是未来现金流入现值与现金流出现值的比率。 2.计算现值指数的公式为：现值指数=Σ未来现金流入的现值÷Σ未来现金流出的现值 3.与净现值的比较： 现值指数是一个相对数指标，反映投资的效率；而净现值指标是绝对数指标，反映投资的效益。现值指数消除了投资额的差异，但没有消除项目期限的差异。 4.决策原则:当现值指数大于1，投资项目可行。 （三）内含报酬率法（Internal Rate of Return） 1.含义 【由厚到薄】2015年CPA财务成本管理总结(完整版)(2) 内含报酬率是指能够使未来现金流入量现值等于未来现金流出量现值的折现率，或者说是使投资项目净现值为零的折现率。 2.计算 （1）当各年现金流入量均衡时：利用年金现值系数表，然后通过内插法求出内含报酬率。 （2）一般情况下：逐步测试法 计算步骤：首先通过逐步测试找到使净现值一个大于0，一个小于0的，并且最接近的两个折现率，然后通过内插法求出内含报酬率。 3.决策原则 当内含报酬率高于资本成本时，投资项目可行。 （四）回收期法() 1.回收期（静态回收期、非折现回收期） （1）含义：回收期是指投资引起的现金流入累计到与投资额相等所需要的时间。 （2）计算方法 ①在原始投资一次支出，每年现金流入量相等时：投资回收期= ②如果现金流入量每年不等，或原始投资是分几年投入的，其计算公式为：（设M是收回原始投资的前一年） 投资回收期= （1）含义：折现回收期是指在考虑资金时间价值的情况下以项目现金流量流入抵偿全部投资所需要的时间。 （2）计算： 第M年的尚未回收额的现值 投资回收期?M? 第(M?1)年的现金净流量的现值（五）会计报酬率 1.特点：计算时使用会计报表上的数据，以及普通会计的收益和成本观念。 2.计算 会计报酬率=年平均净收益 ×100% 原始投资额 第二节 投资项目现金流量的估计 一、现金流量的概念 （一）含义：所谓现金流量，在投资决策中是指一个项目引起的企业现金支出和现金收入增加的数量。 在理解现金流量的概念时，要把握以下三个要点： ①投资决策中使用的现金流量，是投资项目的现金流量，是特定项目引起的。 ②现金流量是指“增量”现金流量。 ③这里的“现金”是广义的现金，它不仅包括各种货币资金，而且包括项目需要投入企业拥有的非货币资源的变现价值（或重置成本）。 PS：结合“本量利分析”章节内容（设备投资和垫支营运资本在支出时不计入成本） （二）现金流量的内容（不考虑所得税） 在实务中更重视按时间划分现金流量： 新建项目现金流量的确定 项目计算期是指从投资建设开始到最终清理结束整个过程的全部时间。 建设期现金流量=-原始长期资产投资（固定资产、无形资产、开办费等） 投资额垫支营运资本 营业现金流量=销售收入-付现成本（付现成本=成本-折旧） =利润+非付现成本 终结现金流量=回收额（回收垫支的营运资本、回收长期资产的净残值或变现价值） （1）原始投资额的估算 注意：垫支营运资本，指增加的经营性流动资产与增加的经营性流动负债之间的差额。 （2）营业现金流量估算 营业现金流量=销售收入-付现成本=利润+非付现成本 （3）终结现金流量估算 二、相关现金流量的估计 （一）基本原则：只有增量现金流量才是与项目相关的现金流量 （二）具体需要注意的问题： 1.区分相关成本和非相关成本 相关成本是指与特定决策有关的、在分析评价时必须加以考虑的成本。例如，差额成本、未来成本、重置成本、机会成本都属于相关成本。沉没成本、过去成本、账面成本等往往是非相关成本。 2.不要忽视机会成本 在投资方案的选择中，如果选择了一个投资方案，则必须放弃投资于其他途径的机会。其他投资机会可能取得的收益是实行本方案的一种代价，被称为这项投资方案的机会成本。 机会成本不是我们通常意义上的“成本”，它不是一种支出或费用，而是失去的收益。 3.要考虑投资方案对公司其他项目的影响 4.对净营运资本的影响 三、固定资产更新项目的现金流量 （一）更新决策现金流量的特点 更新决策的现金流量主要是现金流出。即使有少量的残值变价收入，也属于支出抵减，而非实质上的流入增加。 （二）确定相关现金流量应注意的问题 1.旧设备的初始投资额应以其变现价值考虑 继续使用旧设备：（0时间的支出额：旧设备的变现价值） 2.设备的使用年限应按尚可使用年限考虑 （三）固定资产平均年成本 1.含义：固定资产平均年成本是指该资产引起的现金流出的年平均值。 2.计算公式： （1）如果不考虑时间价值，它是未来使用年限内的现金流出总额与使用年限的比值。 （2）如果考虑货币的时间价值，它是未来使用年限内现金流出总现值与年(转 载于: 在 点 网)金现值系数的比值，即平均每年的现金流出。 P=A×（P/A，i，n） 平均年成本=∑各年现金流出现值/（P/A，i，n） 3.使用平均年成本法需要注意的问题： （1）平均年成本法的假设前提是将来设备再更换时，可以按原来的平均年成本找到可代替的设备。 （2）平均年成本法是把继续使用旧设备和购置新设备看成是两个互斥的方案，而不是一个更换设备的特定方案。因此，不能将旧设备的变现价值作为购置新设备的一项现金流入。对于更新决策来说，除非未来使用年限相同，否则，不能根据实际现金流动分析的净现值或内含报酬率法解决问题。 (四）固定资产的经济寿命 含义：最经济的使用年限，使固定资产的平均年成本最小的那一使用年限。 四、所得税和折旧对现金流量的影响 折旧对投资决策产生影响，实际是由所得税引起的。 （一）基本概念： 1.税后成本 税后成本=实际付现成本×(l-税率) 2.税后收益概念和计算 税后收入=收入金额×(l-税率) 税负减少额=折旧×税率 （二）折旧的抵税作用：加大成本会减少利润，从而使所得税减少。如果不计提折旧，企业的所得税将会增加许多。这就可以起到减少税负的作用，称为“折旧抵税” （折旧增加成本，减少所得税额，减少的所得税额即为现金流量的增加） （三）考虑所得税后的现金流量 营业现金流量属于现金净流量 营业现金流量=税后收入-税后付现成本+折旧抵税 =税后利润+折旧 在上面第一个公式中，税后付现成本未考虑折旧的所得税，因此需加上折旧抵税；在第二个公式中，折旧抵税部分已经在税后利润中被考虑，因此直接加上折旧即可。 考虑所得税后的固定资产更新选择： （1）继续使用旧设备： 旧设备目前变现值：按照实际变现值作为现金流出，不影响所得税 旧设备变现净损益：净损益〉0：如果真的出售固定资产，则需缴纳所得税，而此时并不实际出售，因此该部分所得税应作为现金流入；净损益<0：如果真的出售固定资产，则可以减少所得税，而此时并不实际出手，因此该部分所得税应作为现金流出。 操作成本：按照税后成本作为现金流出 大修支出：如果为费用化支出，则以税后成本作为现金流出；如果为资本化支出，则直接以当次支出为现金流出，并在摊销年度，计算折旧抵税。 折旧：折旧抵税部分作为现金流入 报废残值：按照实际值作为现金流入 旧设备净残值：净残值大于0，所得税作为现金流出；净残值小于0，所得税作为现金流入 （2）更换新设备 计算过程与继续使用旧设备相似 五、互斥项目的排序问题 （一）项目寿命相同，但是投资规模不同，应当以净现值法优先。因为净现值可以给股东带来更多的财富。股东需要的事实实实在在的报酬，而不是报酬的比率。 （二）项目寿命不相同时 2.等额年金法 两种方法共同的缺点： （1）有的领域技术进步快，目前就可以预期升级换代不可避免，不可能原样复制； （2）如果通货膨胀比较严重，必须考虑重置成本的上升，这是一个非常具有挑战性的任务，对此两种方法都没有考虑； （3）从长期来看，竞争会使项目净利润下降，甚至淘汰，对此分析没有考虑 通常在实务中，只有重置率很高的项目才适宜采用上述分析方法。对于预计项目年限差别不大的项目，直接比较净现值。 六、总量有限时的资本分配 （一）独立项目的含义（Capital Rational 难度比较大，请结合例题掌握） 所谓独立项目是指被选项目之间是相互独立的，采用一个项目时不会影响另外项目的采 【由厚到薄】2015年CPA财务成本管理总结(完整版)(2) 用或不采用。 七、通货膨胀的处置 （二）计算评价指标的基本原则 在资本预算的编制过程中，应遵循一致性原则。名义现金流量用名义折现率进行折现，实际现金流量用实际折现率进行折现。 第三节 项目风险的衡量与处置 二、项目系统风险的衡量和处置 （一）加权平均成本与权益资本成本 2．结论 （1）两种方法计算的净现值没有实质区别（符号相同，数值可能不同）。不能用股东要求的报酬率去折现企业实体的现金流量，也不能用企业加权平均的资本成本折现股权现金流量。 （2）折现率应当反映现金流量的风险。股权现金流量的风险比实体现金流量大，它包含了公司的财务风险。实体现金流量不包含财务风险，比股东的现金流量风险小。 （3）增加债务不一定会降低加权平均成本。因为增加债务会使股东要求的必要报酬率增加，增加债务比重降低的加权平均成本会被增加的股权成本所抵消。 （4）实体现金流量法比股权现金流量法简洁。 （二）使用加权平均资本成本的条件 使用企业当前的资本成本作为项目的资本成本，应具备两个条件：一是项目的风险与企业当 前资产的平均风险相同；二是公司继续采用相同的资本结构为新项目筹资。(这是在第六章提到的两个前提条件) 在等风险假设和资本结构不变假设明显不能成立时，不能使用企业当前的平均资本成本作为新项目的资本成本。 （三）投资项目系统风险的衡量 1.可比公司法（重点，请务必掌握） 三、项目特有风险的衡量与处置 在项目评估时，要考虑项目的特有风险，并且项目的特有风险非常重要。 首先，项目的特有风险、公司风险和系统风险有高度的相关性。 其次，项目的公司风险和系统风险是很难计量的。衡量项目的特有风险比衡量项目的公司风险和系统风险要容易。 衡量项目特有风险 衡量项目特有风险的方法主要有三种：敏感性分析、情景分析和模拟分析。 1.敏感性分析 （1）含义：投资项目的敏感性分析，是假定其他变量不变的情况下，测定某一个变量发生特定变化时对净现值（或内含报酬率）的影响。 （2）敏感性分析的局限性 ①在进行敏感性分析时，只允许一个变量发生变动，而假设其他变量保持不变，但在现实世界中这些变量通常是相互关联的，会一起发生变动，但是变动的幅度不同。 ②该分析方法每次测定一个变量变化对净现值的影响，可以提供一系列分析结果，但是没有 给出每一个数值发生的可能性。 第九章 期权估价 (本章难度非常大，涉及金融衍生品的很多知识点。建议大家只要掌握课本上的内容即可，如果想要知道原理，可在考试结束后自行参考《期权、期货及其他衍生品（美国-约翰赫尔）》) 第一节 期权的基本概念 一、期权的基本概念 （一）期权 1.含义：期权是指一种合约，该合约赋予持有人在某一特定日期或该日之前的任何时间以固定价格购进或售出一种资产的权利。 二、期权的到期日价值（执行净收入） 1.看涨期权（理解期权最基本的价值原理，和空头多头方的定义是掌握期权这一章的基础） 投资人购买一项看涨期权，标的股票的当前市价为100元，执行价格为100元，到期日为1年后的今天，期权价格为5元。 （1）图示 （2）结论： ①若市价大于执行价格，多头与空头价值：金额绝对值相等，符号相反；②若市价小于执行价格，多头与空头价值均为0。 特点 多头：净损失有限（最大值为期权价格），而净收益却潜力巨大。 空头：收取期权费，成为或有负债的持有人，负债的金额不确定。 2.看跌期权 投资人持有执行价格为100元的看跌期权。 看跌期权出售者收取期权费5元，售出1股执行价格100元、1年后到期的ABC公司股票的看跌期权。 （1）图示： （2）结论： ①若市价小于执行价格，多头与空头价值：金额绝对值相等，符号相反；②若市价大于执行价格，多头与空头价值均为0。 多头：净损失有限（最大值为期权价格），净收益不确定；最大值为：执行价格-期权价格。 空头：净收益有限（最大值为期权价格），净损失不确定；最大值为：执行价格-期权价格。 三、投资策略 （三种策略请建议记下各组合收入的图形，方便作出判断。） （一）保护性看跌期权 1.含义：股票加看跌期权组合，称为保护性看跌期权。是指购买1股股票，同时购买该股票1股看跌期权。 2.图示 3.组合净损益： （ 1）股价< 执行价格：执行价格-股票投资买价 -期权购买价格 （ 2）股价>执行价格：股票售价-股票投资买价-期权购买价格 4.特征：保护性看跌期权锁定了最低净收入和最低净损益。但是同时净损益的预期也因此降低了：当股价上涨时，比单一投资股票获得的收益低（少一个期权价格）。 （二）抛补看涨期权 1.含义：股票加空头看涨期权组合，是指购买1股股票，同时出售该股票1股看涨期权。 2.图示： 3.组合净损益： （1）股价<执行价格：股票售价+期权（出售）价格-股票投资买价 （2）股价>执行价格：执行价格+期权（出售）价格-股票投资买价 （三）多头对敲 1.多头对敲是同时买进一只股票的看涨期权和看跌期权，它们的执行价格、到期日都相同。 2.图示： + = 【由厚到薄】2015年CPA财务成本管理总结(完整版)(2) 3.适用范围：多头对敲策略对于预计市场价格将发生剧烈变动，但是不知道升高还是降低的投资者非常有用。 4.组合净损益： （1）股价<执行价格：（执行价格-股票售价）-两种期权（购买）价格 （2）股价>执行价格：（股票售价-执行价格）-两种期权（购买）价格 5.结论：多头对敲的最坏结果是股价没有变动，白白损失了看涨期权和看跌期权的购买成本。 四、期权价值的影响因素 （一）期权的内在价值和时间溢值 期权价值=内在价值+时间溢价 1.期权的内在价值 期权的内在价值，是指期权立即执行产生的经济价值。内在价值的大小，取决于期权标的资产的现行市价与期权执行价格的高低。 （三）期权价值的范围 影响期权价值的因素 看涨期权 （1）股票价格为零时，期权的价值也为零； （2）看涨期权的价值上限是股价，下限是内在价值；（3）只要尚未到期，期权的价格就会高于其价值的下限。 第二节 期权价值评估的方法 一、估价原理 （一）复制原理（构造借款买股票的投资组合，作为期权等价物） 1.基本思想 构造一个股票和借款的适当组合，使得无论股价如何变动，投资组合的损益都与期权相同，那么，创建该投资组合的成本就是期权的价值。 2.基本原理 期权的价值=组合投 资成本=购买股票支出-借款=S0×H-借款 3.基本公式：期权价格C=H×S0-借款额 4.关键指标确定： （1）S0已知 （2）H（套期保值比率）的确定 计算公式： H? （3）借款额的确定 借款额= 期权价值变化CU?Cd ? 股价变化SU?Sd H?Sd?CdH?SU?CU 或：= 1＋r期1＋r期 （二）风险中性原理 1.计算思路 到期日价值的期望值=上行概率×Cu+下行概率×Cd 期权价值=到期日价值的期望值÷（1+持有期无风险利率） 2.上行概率的计算 假设投资者对待风险的态度是中性的，所有证券的预期收益率都应当是无风险利率。 期望报酬率（无风险利率）=上行概率×上行时收益率+下行概率×下行时收益率 假设股票不派发红利，股票价格的上升百分比就是股票投资的收益率。 期望报酬率（无风险利率）=上行概率×股价上升百分比+下行概率×（-股价下降百分比） 根据上式计算出上行概率。 二、二叉树定价模型 （一）单期二叉树定价模型 1.原理（风险中性原理的应用） 2.计算公式： 教材：期权价格=? ?1 ?r?d?Cu?u?1?r?Cd ?????? ?u?d?1?r?u?d?1?r 其中：上行概率=? ?1?r?d??u?1?r? ?; 下行概率=?? ?u?d??u?d? （二）两期二叉树模型 1、基本原理：由单期模型向两期模型的扩展，不过是单期模型的两次应用。 首先：利用单期定价模型，计算Cu和Cd： CuuCud ?（1－上行概率）?1?r1?r CudCdd Cd?上行概率??（1－上行概率）? 1?r1?rCu?上行概率? 其次：根据单期定价模型计算出期权价格Co： C0?上行概率? CuCd ?（1－上行概率）?1?r1?r （三）多期二叉树模型 1、原理：从原理上看，与两期模型一样，从后向前逐级推进，只不过层次更多。 2、股价上升与下降的百分比的确定： 期数增加以后带来的主要问题是股价上升与下降的百分比如何确定问题。期数增加以后，要调整价格变化的升降幅度，以保证年收益率的标准差不变。把年收益率标准差和升降百分比联系起来的公式是： u?1?上升百分比?e? d?1?下降百分比?1/u 其中：e?自然常数,约等于2.7183； t?以年表示的时段长度 ??标的资产连续复利收益率的标准差 三、布拉克-斯克尔斯期权定价模型 (一)布莱克—斯科尔斯模型的假设 (1)在期权寿命期内，买方期权标的股票不发放股利，也不做其他分配；(2)股票或期权的买卖没有交易成本； (3)短期的无风险利率是已知的，并且在期权寿命期内保持不变；(4)任何证券购买者能以短期的无风险利率借得任何数量的资金；(5)允许卖空，卖空者将立即得到所卖空股票当天价格的资金；(6)看涨期权只能在到期日执行； (7)所有证券交易都是连续发生的，股票价格随机游走。 （三）参数估计 布莱克—斯科尔斯期权定价模型有5个参数（S0，X，t，rc,σ）。其中，现行股票价格S0和执行价格X容易取得。至到期日的剩余年限计算，一般按自然日（一年365天或为简便使用360天）计算，也比较容易确定。比较难估计的是无风险利率和股票收益率的标准差。 1.无风险利率： 无风险利率应选择与期权到期日相同的国库券利率。如果没有相同时间的，应选择时间最接近的国库券利率。 这里所说的国库券利率是指其市场利率，而不是票面利率。 模型中的无风险利率是按连续复利计算的利率。 如果用F表示终值，P表示现值，rc表示无风险利率，t表示时间（年）： 则：F=P×，即：rc=[ln（F/P）]/t 2.收益率标准差的估计 股票收益率的标准差可以使用历史收益率来估计。 ?? 1n (Rt?)2?nt?1 其中：Rt指收益率的连续复利值 ?Pt?Dt? ?连续复利的股票收益率：Rt?ln??P? ?t?i? 其中：Rt指股票在t时期的收益率；Pt是t期的价格；Pt?1是t-1期的价格；Dt是 t期的股利。 第三节 实物期权 一、扩张期权 二、时机选择期权 从时间选择来看，任何投资项目都具有期权的性质。 如果一个项目在时间上不能延迟，只能立即投资或者永远放弃，那么它就是马上到期的看涨期权。项目的投资成本是期权执行价格，项目的未来现金流量的现值是期权标的资产的现行价格。 【由厚到薄】2015年CPA财务成本管理总结(完整版)(2) 三、放弃期权 第十章 资本结构 第一节 资本市场效率 一、有效市场效率的意义 （一）资本市场效率的含义 （二）有效市场理论的观点 有效市场理论认为，价格能够完全反映资产特征，运行良好市场的价格是公平的，投资人无法取得超额利润。 有效资本市场是指市场上的价格能够同步地、完全地反应全部的可用信息。 市场有效的外部标志有两个：一是证券的有关信息能够充分地披露和均匀地分布，使每个投资者在同一时间内得到等量等质的信息；二是价格能迅速地根据有关信息变动，而不是没有反应或反应迟钝。 （三）市场有效的主要条件 【提示】以上三个条件只要有一个存在，市场就将是有效的。 （四）有效资本市场对财务管理的意义 有效市场对于公司财务管理，尤其是筹资决策，具有重要的指导意义。 1.管理者不能通过改变会计方法提升股票价值 2.管理者不能通过金融投机获利 3.关注自己公司的股价是有益的 二、有效市场效率的区分 （一）市场信息的分类 （二）资本市场有效程度的分类 1.弱式有效市场 2.半强式有效市场 3.强式有效市场 1.弱式有效市场 2.半强式有效市场 3.强式有效市场 第二节 杠杆原理 一、基本概念 （一）杠杆的含义 杠杆效应，是指固定成本提高公司期望收益，同时也增加公司风险的现象。 财务管理中杠杆的含义: 经营杠杆是由与产品生产或提供劳务有关的固定性经营成本所引起的，而财务杠杆则是由债务利息等固定性融资成本所引起的。 经营杠杆会放大经营风险，财务杠杆会放大财务风险。 （二）经营风险与财务风险 财务风险是指由于企业运用了债务筹资方式而产生的丧失偿付能力的风险，而这种风险最终是由普通股股东承担的。 二、经营杠杆（Operating Leverage） 1.经营杠杆效应的含义：在某一固定成本比重的作用下，由于营业收入一定程度的变动引起营业利润产生更大程度变动的现象。 2.经营杠杆作用的衡量—经营杠杆系数DOL（Degree of Operating Leverage） 三、财务杠杆（Financial Leverage） 1.含义 在某一固定的债务与权益融资结构下由于息税前利润的变动引起每股收益产生更大变动程度的现象被称为财务杠杆效应。 理解： 每股收益(Earnings pershare) ：EPS? (EBIT?I)?(1?T) ?PD N 【由厚到薄】2015年CPA财务成本管理总结(完整版)(2) 四、总杠杆系数 DOL=息税前利润对销售的敏感系数=安全边际率的倒数 DFL=每股收益对息税前利润的敏感系数 DTL=每股收益对销售的敏感系数 第三节 资本结构理论 一、资本结构的MM理论 （一）MM理论的假设前提 1．经营风险可以用息前税前利润的方差来衡量，具有相同经 2．投资者等市场参与者对公司未来的收益与风险的预期是相同的（homogeneous expectations）。 3．完美资本市场（perfect capital markets），即在股票与债券进行交易的市场中没有交易成本，且个人与机构投资者的借款利率与公司相同。 4．借债无风险。即公司或个人投资者的所有债务利率均为无风险利率，与债务数量无关。 5．全部现金流是永续的。即公司息前税前利润具有永续的零增长特征，以及债券也是永续的。 用图10-1来表述无企业所得税情况下的MM 理论。 有税条件下的MM理论两个命题如图10-2所示。 二、资本结构的其他理论 2.代理收益 债务的代理收益将有利于减少企业的价值损失或增加企业价值，具体表现为债权人保护条款引入、对经理提升企业业绩的激励措施以及对经理随意支配现金流浪费企业资源的约束等。 （三）优序融资理论 基本观点：是当企业存在融资需求时，首先选择内源融资，其次会选择债务融资，最后选择股权融资。 第四节 资本结构决策 一、资本结构的影响因素 二、资本结构决策方法 （一）资本成本比较法 资本成本比较法，是指在不考虑各种融资方式在数量与比例上的约束以及财务风险差异时，通过计算各种基于市场价值的长期融资组合方案的加权平均资本成本，并根据计算结果选择加权平均资本成本最小的融资方案，确定为相对最优的资本结构。 （二）每股收益无差别点法 【由厚到薄】2015年CPA财务成本管理总结(完整版)(2) 第十一章 股利分配 第一节 利润分配概述 第二节 股利支付的程序和方式 一、股利支付的程序 我国股利分配决策权属于股东大会。 二、股利支付方式 第三节 股利理论与股利分配政策 一、股利理论 二、制定股利分配政策应该考虑的因素 （一）法律因素 三、股利分配政策 （一）剩余股利政策 1.含义：是指在公司有着良好的投资机会时，根据一定的目标资本结构，测算出投资所需的权益资本，先从盈余当中留用，然后将剩余的盈余作为股利予以分配。 2.特点：采用剩余股利政策的根本理由在于保持理想的资本结构，使加权平均资本成本最低。 3.分析这类问题要注意以下几点： （1）关于财务限制 资本结构是长期有息负债和所有者权益的比率，不是资产负债率不变。 （2）关于法律限制 法律的这条规定，实际上只是对本年利润“留存”数额的限制，而不是对股利分配的限制。 （3）限制动用以前年度未分配利润分配股利 限制动用以前年度未分配利润分配股利的真正原因，来自财务限制和采用的股利分配政策。只有在资金有剩余的情况下，才会超本年盈余进行分配。超量分配，然后再去借款或向股东要钱，不符合经济原则。因此，该公司不会动用以前年度未分配利润，只能分配本年利润的剩余部分给股东。 （4）注意是针对事后的利润分配还是事前的利润分配规划 1.含义：该政策是公司确定一个股利占盈余的比率，长期按此比率支付股利的政策。 2.特点：能使股利与公司盈余紧密地配合，以体现多盈多分，少盈少分，无盈不分的原则。但是，这种政策下各年的股利变动较大，极易造成公司不稳定的感觉，对稳定股票价格不利。 （四）低正常股利加额外股利政策 1.含义：该股利政策是公司一般情况下每年只支付一个固定的、数额较低的股利；在盈余较多的年份，再根据实际情况向股东发放额外股利。但额外股利并不固定化，不意味着公司永久地提高了规定的股利率。 2.采用该政策的理由是：具有较大灵活性；使一些依靠股利度日的股东每年至少可以得到虽然较低但比较稳定的股利收人，从而吸引住这部分股东。 第四节 股票股利、股票分割和回购 一、股票股利 （一）股票股利的影响 （二）与资本公积转增股本的比较 （三）发放现金股利、股票股利或资本公积转增资本对股票价格的影响 通常，发放现金股利、股票股利和资本公积转增资本都会使股票价格下降。 在除权（除息）日，上市公司发放现金股利与股票股利股票的除权参考价 股权登记日收盘价-每股现金股利 1?送股率?转增率 （四）股票股利的意义 ? 二、股票分割 （一）股票分割的含义与目的 三、股票回购 （一）股票回购的含义 股票回购是指公司在有多余现金时，向股东回购自己的股票，以此来代替现金股利。 （二）股票回购与现金股利的比较 【由厚到薄】2015年CPA财务成本管理总结(完整版)(2) 第十二章 普通股和长期债务筹资 第一节 普通股筹资 一、股票的种类 二、普通股的首次发行、定价与上市 （一）股票的发行方式 股份有限公司向社会公开发行股票时所采取的股票销售方法。 （四）股票上市目的 三、股权再融资 （一）配股 （一）配股 1.配股价格 配股一般采取网上定价发行的方式。配股价格由主承销商和发行人协商确定。 2.配股条件 上市公司向原股东配股的，除了要符合公开发行股票的一般规定外，还应当符合下列规定： （1）拟配售股份数量不超过本次配售股份前股本总额的30%；（2）控股股东应当在股东大会召开前公开承诺认配股份的数量；（3）采用证券法规定的代销方式发行。 四、普通股融资的特点 第二节 长期负债筹资 一、 二、长期借款筹资 银行借款与债券融资相比的特点 三、长期债券筹资 （一）债券的种类 【由厚到薄】2015年CPA财务成本管理总结(完整版)(2) （二）债券发行价格的确定方法：未来现金流量的现值 债券的发行价格是债券发行时使用的价格，即投资者购买债券时所支付的价格。公司债券的发行价格通常有三种：平价、溢价和折价。 债券发行价格的计算公式为： 票面金额 债券发行价格=?n （1?市场利率） ? t?1 n 票面金额?票面利率 n （1?市场利率） 式中：n——债券期限； t——付息期数。 市场利率指债券发行时的市场利率。 （三）债券的偿还 偿还方式 （2）提前偿还的时机选择 ①当企业资金有结余时；②当预测年利息率下降时。 （四）债券筹资的特点（与其他长期负债相比）： 以上就是这篇范文的全部内容，涉及到企业、价值、现金流量、大家、经营、预测、公平、股权等方面，希望对大家有用。
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